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陪跑11年回报近百倍,Moderna投资人为什么能成功?中美医药投资有哪些差异?详解美国四类投资模式 来源: 发布时间:2021-02-19 13:53:42 返回列表
       Moderna Therapeutics这家新冠mRNA疫苗研发进度最快的企业,在2020年光芒四射,备受瞩目。Moderna成立于2010年,是mRNA药物开发领域的先行者。公司在mRNA 新冠病毒疫苗的重大突破,不仅满足了当下急迫的社会需求,也开创了mRNA产业化的新时代。
       随着Moderna的大红大紫,背后陪跑长达十余年的早期投资机构Flagship Pioneering浮出水面。2010年,专注创新技术的投资机构Flagship Pioneering将Moderna纳入自己的孵化体系;2011年Moderna开始正式运行;2012年Flagship持续追加注资;2013-2017年Moderna走向市场公开募资,共募集超过26亿美元;2018年Moderna纳斯达克IPO,发行估值75亿美元;至今Moderna市值已高达623.16亿美元。
       Moderna的成长,一路都有Flagship的身影。公开数据统计Flagship在Moderna孵化和成长过成中总计投入约5000万美元。虽具体的收益已不可考,但以目前Flagship作为Moderna的第二大股东,持有约48.6亿美元(7.80%)股份来看,Flagship确实是最大的赢家。
       Flagship和Moderna的故事,让给我们看到资本早期投资/孵化的一种全新模式。国内也有越来越多的投资机构聚焦早期投资/项目孵化。如何布局和操作此类项目已经成为投资人重点关注的策略方向。
        IT 桔子公布的一组数据显示2011 年至 2020 年早期投资(包括天使和VC)比例由85%急剧萎缩至不足 50%。背后的原因一方面是随着新创业项目的持续减少,优质标的持续萎缩;一方面过往天使投资机构的成绩可能不及预期也是很大的影响因素。
       此外,早期投资活跃机构越来越少,头部分化十分明显。在一级市场机构不断出清的过程中,机构的分化已经从「二八原则」上升到「一九」,意味着早期投资九死一生。
面对上述困局,早期投资/孵化是否还能继续进行?如何继续进行?
       历史总是惊人的相似,当前生物医药投资面临的困局,美国在2000年左右也出现过。在生物科技股泡沫期、早期项目和成熟项目无法衔接的换挡期,美国投资机构经历多种模式探索,最终验证早期投资/孵化的可行性。
       国内创新生物医药产业技术紧追欧美体系,技术体系之外,欧美的模式对国内也有一定参考价值。对比中美两国的早期投资/孵化模式,希望可以获取可借鉴的经验。
01 四种美国主流投资模式
       美国主流的四种模式为孵化器/加速器模式、资本&创造模式、平台控股模式、权益购买模式。四种模式的定义边界并不十分清晰,部分模式也会交叉存在。
第一种:孵化器/加速器模式
       孵化器/加速器模式以政府拨款和资助引导为主,通过联邦政府和各级州政府的支持,实现创新项目的孵化/加速,项目具备一定雏形后再开始市场化融资。
       美国一直是全球生物医药技术的高地,也是最早制定生物技术发展战略的国家。早期主要以政府孵化为主,在1985年美国就在政府的引导下于马塞诸州成立了第一个生物孵化器。目前,该模式已采取将传统孵化器的功能与风险投资紧密相结合的方式,形成一套市场化运作体系,其中以硅谷创业孵化器Plug and Play为代表。
       Plug and Play早期以孵化科技型企业著称,为企业提供办公地点和资金支持,并与大公司合作聚拢生态资源,服务孵化企业。投资以种子和天使轮为主,少量A轮项目。资金支持根据项目特点,分别投入几十到几百万美元不等。
       Plug and Play的Health板块自2015年启动以来,已在全球加速孵化超过300家医疗领域的初创公司,与超过30家Big-pharm建立合作关系(如Amgen、Merck、Roche、Bayer、Sanofi等),并投资超过80家企业,被投企业多为诊断和医疗服务方向,生物医药板块较少。已于2016年正式来到中国,北京、上海、重庆多地设立孵化器。
第二种:资本&创造模式
       广义的资本&创造模式我们界定为资本+科研共同创业的模式;狭义的资本&创造模式是知名的“Venture Creation”模式。
       美国生物医药创投圈、产业圈和科研圈联系紧密。投资人往往既是科学家又是产业人士,既是企业管理者又是金融人士。资本+科研共同创业的模式也是最常见的模式。相比之下,“Venture Creation”模式资本对项目的把控度更高,项目也更依赖资本的主导作用,通常是由资本提出“需求”,经科研论证可行之后,资本持续推动项目进展的模式。
       “Venture Creation”模式最典型的代表是Flagship Pioneering。Flagship Pioneering采用提出假设、科学验证、组建项目、项目独立的四步验证的漏斗式商业模式。首先于内部提出多个问题和假设;通过与外部专家和科研人员的沟通探讨及验证可行的假设,一般投入几十万到几百万美元;Flagship大量资金支持可行的假设并落实组建项目,也可高达千万美元;项目达到阶段性里程公开市场化募资及IPO,在此阶段Flagship对项目的持股比例依然可高达50%,有绝对控制权。
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       这种模式对组织者的要求极高,不仅需要选择适合创新的大方向,还要对细分技术赛道及相应领域有深刻的认知,更重要的是需要有各种资源整合的能力。Flagship在运作的过程中并不是单一组织者负责全部项目,而是采用几十人的团队共同研究探讨的方法。
据披露Flagship成立至今已经成功孵化了100多家科创企业,总值超过300亿美元。代表企业有Moderna Therapeutics、Rubius Therapeutics、Evelo Biosciences、Denali Therapeutics、Syros Pharmaceuticals、Quanterix等。
第三种:平台控股模式
       平台控股模式偏重成果转化,顶层设计平台控股公司,下设不同领域的子公司。控股公司具有服务属性,设有临床、注册、行政等公共职能,能够实现资源的聚集,同时可以统一调配资金和资源,更高效的支持子公司运转;围绕单个疾病或治疗方式成立的子公司,拥有半自主管理权,在研发方面保留生物技术公司灵活、快速的决策机制,把精力更专注地投入到研发。平台公司可以独立上市,成功的子公司也可通过分拆进行二次资本化。
       平台控股模式的代表企业为BridgeBio Pharma,这家最早为高校科研成果转化而设立的平台型企业,于2019年6月IPO融资3.48亿美元,成为当年最大生物技术IPO,上市首日大涨62%。旗下全资控股公司8家,实控公司17家,代表企业QED Therapeutics、Origin Biosciences、Eidos Therapeutics、CoA Therapeutics和Fortify Therapeutics等。
       BridgeBio Pharma主要研究领域为单基因遗传罕见病,目前公司拥有19条核心研发管线,其中infigratinib已获得FDA的NDA优先审评资格,另有3条管线进入临床III期。
第四种:权益购买模式
       权益购买模式是投资机构从参股角色转化为控股和并购的尝试,因其购买权益的项目多处于临床中后期或已上市品种,将其定位为早期投资/孵化模式并不十分贴切。然后,投资机构通过购买各大制药公司暂停研发的临床项目,组建平台公司以及创立不同研究领域的独立子公司,重新推进项目临床研发流程,进而推进各个不同领域公司的IPO。对于新创立的平台和子公司而言,此种运作方式也可以算作早期投资/孵化模式。
       权益购买模式具有代表性的企业是Vivek Ramaswamy创立的Roivant。Roivant所有的子公司均以“vant”作为尾缀。子公司成立的基础是购买各大制药公司暂停研发的临床阶段项目,将项目核心研发人员一同纳入子公司体系并予以股权激励。此模式属于全新的财务投资+项目管理模式。Vivek出身哈佛大学生物系,是华尔街对冲基金的传奇人物。
       目前Roivant旗下有15家子公司,其中6家美股上市,具有代表性的公司有Axovant Science、Myovant Science、Dermavant Science、Enzyvant Science、Urovant Science和Immunovant Inc等。2019年日本住友以30亿美元首付收购Roivant旗下5个子公司,同时获得Roivant的10%股权和收购6个其它子公司的优先权。
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       早期投资/孵化模式多种多样,上文4种美国模式不能尽述美国早期投资/孵化模式,仅属管中窥豹,作为成功案例供我们参考对比。
       不难看出科研体系的成果转化在美国的早期投资中占有较大比重,科研和资本的结合十分密切。
02 中国医药投资的四种模式
       对国内早期的生物医药投资机构分析画像,国内也存在四种模式,Big-pharm分拆模式、大型资本孵化模式、投创联动模式和科研转化模式。
第一种:Big-pharma分拆模式
       Big-pharma使用自有资金采用上市主体内或主体外孵化,项目成熟后分拆上市,如复星医药-复宏汉霖、天士力-天士力生物、四环-轩竹等。
第二种:大型资本孵化模式
       该模式由大型资本推动,采取多轮支持的方式,定向孵化某特定治疗领域或快速填补国内空白的领域,依靠雄厚的产业资源和专家资源快速推动项目,项目多具有国际化特色,退出途径为国际/香港IPO。如康桥资本、药明康德、礼来亚洲等。
第三种:投创联动模式
       由合伙人主导运行企业,把控项目,协调资源,孵化项目的数量受合伙人精力投入限制,单项目孵化居多,如安龙、杏泽、创响等。
第四种:科研转化模式
       科研转化主要聚焦海外高校华人科研体系孵化,如凯风、峰瑞、双湖等。
       上述4种国内模式的前两种模式是国内主流模式,整体来说项目对资本的依赖度高,团队配置以产业人士居多,缺少科研体系的参与。
03 中美模式对比思考
       首先,中美投资人投资偏好及项目资源不同。
       美国早期项目投资/孵化时更多考虑市场诉求和技术的创新性。FDA每年批准上市的药物中FIC项目约占三分之一,其中80%的项目来自Biotech公司。美国在鼓励基础研发的同时,资本和科研转化密切结合,科研成果的转化是多元化的,各大高校和研究体系资源相对分散。
       国内现阶段早期投资孵化,机构大多财务投资人身份,项目投资以“人”为核心因素,投资过程中对“人”的评价权重往往高于“技术”和“需求”。这与当下国内生物医药产业的发展特点相符。
       国内生物医药产业的迅猛发展,很大程度上依赖国外Big-pharm和Biotech从业多年的产业和技术专家归国创业。产业和技术专家资源具有稀缺性,对于国内大多数早期投资/孵化的机构,可遇不可求。从赋能和认知层面,绝大多数早期投资机构不具备孵化的赋能属性,也无法与专业度极高的创业者平等对话。由此导致资源聚集在少数专业度极高的早期投资/孵化机构手中。
       其次,退出渠道不同。
       美国退出途径灵活多变,可通过IPO方式退出,也可通过大公司并购完成退出。
       国内退出途径尚未完成并购闭环,仅IPO可以选择,主要IPO选择地为港股和美国。此外,科创板建立后,也承接了部分项目的IPO退出.
       尽管国内Biotech公司在创新生物医药技术上追赶美国的速度越来越快,但是仍需面对生物医药产业起步晚和基础研究相对薄弱的种种问题。退出途径也相对单一。
       投资机构如何在生物医药投资的时代变革期寻找适合的策略,是借鉴美国的模式,还是走出一条全新的本土化的投资之路,是见仁见智的问题。
       无论如何选择,“历史车轮滚滚向前,时代潮流浩浩荡荡;历史只会眷顾坚定者、奋进者、搏击者,而不会等待犹豫者、懈怠者、畏难者。”
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